Школа Инвестора

Есть способ, как просто оценить относительную стоимость компаний. В этом нам помогут популярные метрики, которые отражают соотношение стоимости компании с ее доходом – мультипликаторы. Используя их, вы сможете находить недооцененные акции на рынке. 

За 3 минуты вы узнаете:

  1. что такое мультипликаторы;

  2. как их применять на практике.

Стоимость компании

Для начала вспомним, какие бывают меры стоимости торгуемых компаний:

  • капитализация – стоимость всех обыкновенных и привилегированных акций

  • EV (enterprise value – стоимость бизнеса) – сумма рыночной стоимости (капитализации) и ее чистого долга.

Мультипликаторы

Перейдем к мультипликаторам. Начнем с рейтинга по применимости:

1. EV/EBITDA – наиболее распространенный и репрезентативный мультипликатор для российского рынка применим практически для любой компании, у которой есть EBITDA

2. P/E - показателен скорее для американских, а не для российских компаний, так там выше контроль над отчетностью и показатель прибыли более репрезентативен, чем в России

3. P/BVиспользуется реже, чем предыдущие, в основном для сравнения банков

Мультипликаторы используются для выявления недооцененных компаний внутри одной отрасли. Значение мультипликатора для каждой компании нужно сравнивать со значением компаний-аналогов.

EV/EBITDA

Данный мультипликатор позволяет оценить компании вне зависимости от того, насколько они загружены долгом. EV/EBITDA – отношение стоимости бизнеса к операционным доходам компании до выплаты налогов и процентов по кредитам (EBITDA).

Как работает: мультипликатор х EBITDA = EV (если компания торгуется по 6х EBITDA, то инвесторы готовы дать за всю компанию сумму, которую зарабатывает основной ее бизнес за 6 лет).

Для российских компаний базовое значение 6x, если в их бизнесе не планируется значительных изменений. Соответственно, компании с EV/EBITDA ниже 6x могут быть недооценены (при EV/EBITDA < 4x – c высокой вероятностью).

Компания, которая торгуется по EV/EBITDA дороже 8-10x, должна иметь двухзначные темпы роста бизнеса или высокий дивиденд, иначе столь высокая оценка рынком не обоснована.

P/E

P/E – отношение капитализации к чистой прибыли компании или отношение цены акции к чистой прибыли на одну акцию. Данный показатель оценивает, за сколько лет окупится компания, если вы приобретете ее целиком сегодня (сколько годовых прибылей стоит компания).

Он занимает второе место в нашем рейтинге потому, что чистая прибыль компании может содержать бумажные статьи доходов (например, переоценку валютных активов) и не показывать реального денежного потока компании. 

P/E на примере:

Рассмотрим ситуацию из реального бизнеса: у вас стоит выбор купить ферму за 5 млн руб. или за 15 млн руб., при этом каждая из ферм приносит 1 млн руб. в год чистой прибыли.

P/E для первой фермы - 5x (инвестиции окупятся через 5 лет), для второй -15x (инвестиции окупятся через 15 лет). Видно, что второй бизнес явно переоценен. Аналогично, сравниваем любые компании внутри отраслей (чтобы сравнение было корректным и учитывало бизнес-среду, обычно выбирают компании внутри одной отрасли и страны) – например, «Магнит» и «X5» или «Полюс Золото» и «Полиметалл».

Для российского рынка базовое значение P/E около 7-10x. Если мультипликатор равен 6x и ниже, это может говорить о недооцененности компании, если выше 7-10x – о переоцененности.

При этом, необходимо учитывать индивидуальные характеристики компании. Например, быстрорастущая компания с P/E равной 10x может быть недооцененной, так как при увеличении прибыли в несколько раз в последующие годы она может стоить уже 6x, и ее рыночная стоимость вырастет.

P/BV

P/BV – отношение капитализации компании к балансовой стоимости ее активов или отношение рыночной цены акции к стоимости активов на одну акцию. Показатель актуально использовать для сравнения банков, так как их финансовая отчетность отличается: в ней нет показателя EBITDA.

Данный мультипликатор позволяет выявить недооценку акции: если P/BV ниже чем у компаний-аналогов, это говорит о том, что компания на рынке стоит существенно дешевле ее собственного капитала, и инвестору выгоднее продать этот капитал, чем акции на рынке. Если наоборот, P/BV дороже, чем у других компаний в отрасли, капитализация компании больше стоимости ее активов, значит, инвесторы ее переоценивают.

Важно понимать, что мультипликаторы сами по себе не являются истиной в последней инстанции, но это хороший способ провести первоначальный анализ рынка, чтобы выявить недооцененные и переоцененные акции для дальнейшего проведения анализа.

EV/EBITDA на примере

Далее разберем ключевой мультипликатор EV/EBITDA на реальных примерах.

Как уже было сказано, мультипликаторы применяются для сравнения компаний из одной отрасли. У каждой отрасли свой специфический мультипликатор.

Для ритейла средний мультипликатор EV/EBITDA равен 6x. По таблице видно, что «Лента» и «М.Видео» в приведенном примере стоят дешевле других. Но прежде, чем принимать решение о покупке недооцененного актива, мы должны понять, чем это обосновано. 

На повышение мультипликатора влияет размер дивидендной доходности: сколько руб. по отношению к цене акции платит компания. Если она платит больше других в отрасли, растет спрос на ее акции, и рыночная стоимость растет.

Всегда проверяйте, не обоснована ли фундаментально недооценка. Если не обоснована, то вы нашли хорошую возможность для покупки!

Рассмотрим другую отрасль – золотодобычу. Исторически для нее характерен EV/EBITDA на уровне 7-8x. Премия обусловлена тем, что золото является защитным активом, потому что в кризисы в него перетекает капитал.

У нефтедобывающих компаний мультипликатор EV/EBITDA ниже 5x. Это связано с тем, что большая часть денежного потока направляется на разведку и освоение новых территорий, так как источники иссякаемы, и для того, чтобы зарабатывать деньги, нефтяным компаниям, в отличие от «Яндекса» или «Магнита», нужно постоянно нести затраты на пополнение ресурсной базы.

Теперь вы знаете, что:

  • мультипликаторы нужно применять для сравнения компаний из одной отрасли, потому что из-за специфики деятельности базовые показатели могут отличаться – завышенный EV/EBITDA для одних компаний может быть совершенно адекватным показателем для других;


  • мультипликаторы лучше использовать для первоначального поиска интересных идей среди разных отраслей, но для принятия инвестиционного решения важно проверить, чем обосновано занижение или завышение оценки компании рынком.